De flesta svenska AI-startups med snabb tillväxt räknar med att bli uppköpta av en större aktör. Erik Bernhardsson, grundare av molnplattformen Modal, har slagit in på en ovanligare väg. Han har öppet sagt att han vill ta bolaget till börsen, och efter en ny finansieringsrunda på över 3,3 miljarder kronor som värderar Modal till drygt 43 miljarder kronor börjar den ambitionen se realistisk ut.
Bakom siffrorna finns en intäktstillväxt som få bolag i någon bransch kan matcha just nu: Modal femdubblade sina intäkter mellan den förra rundan och den senaste. Det är den typen av tillväxtkurva som gör att investerare accepterar höga multiplar utan att blinka. Frågan som är intressantare för den som driver eller investerar i teknikbolag är dock en annan: vad bygger Modal egentligen, och varför betalar marknaden så mycket för just det?
Infrastruktur som företag slipper bygga själva
Modal är inte ett AI-bolag i den mening som de flesta tänker. Bolaget bygger inte egna AI-modeller och säljer inte chatbottar eller bildgenerering direkt till slutanvändare. Istället tillhandahåller Modal en plattform, en sorts mellanskikt, där andra företag kan köra, träna och driftsätta sina egna AI-baserade tjänster utan att behöva investera i egen serverinfrastruktur.
Tänk dig ett medelstort techbolag som vill lansera en AI-funktion i sin produkt. Alternativen är att hyra GPU-kapacitet direkt från molnjättar som AWS eller Google Cloud, bygga internt, eller använda en plattform som Modal som abstraherar bort den tekniska komplexiteten. Modal hanterar allt från beräkningskraft till skalning, så att utvecklarteamet kan fokusera på själva modellen och affärslogiken.
Det är ett erbjudande som liknar vad Stripe gjorde för betalningar: ta ett komplicerat infrastrukturproblem och paketera det så att utvecklare kan implementera det med några rader kod. Skillnaden är att AI-infrastruktur fortfarande befinner sig i en explosiv tillväxtfas, vilket förklarar varför investerare värderar plattformsspelarna så aggressivt.
Från tio till fyrtiotre miljarder på drygt ett år
Hösten 2024 nådde Modal enhörningsstatus med en värdering på strax över 10 miljarder kronor. I en intervju med Dagens Industri vid den tidpunkten förklarade Bernhardsson att han inte hade några planer på att sälja bolaget. Istället pekade han mot en börsnotering som det långsiktiga målet.
Drygt ett och ett halvt år senare har bolaget alltså stängt ytterligare en runda, den här gången på över 3,3 miljarder kronor, och värderingen har mer än fyrfaldigats. Den typen av värdetillväxt kräver förklaring bortom generell AI-hype.
Intäkterna som rättfärdigar multiplaen
Att ett onoterat bolag värderas till 43 miljarder kronor kan låta abstrakt, men den avgörande detaljen är intäktstillväxten. Modal femdubblade intäkterna mellan de två rundorna. I riskkapitalvärlden är det just den kombinationen, snabb intäktsökning plus stor adresserbar marknad, som driver upp värderingarna till nivåer som kan verka orimliga utifrån.
Jämför med SaaS-bolag som historiskt har värderats till 20–40 gånger sina årliga återkommande intäkter under perioder av hög tillväxt. Om Modal ligger i den zonen och femdubblade intäkterna, har bolaget troligen passerat en årlig intäktsnivå som gör 43 miljarder till en hög men inte absurd multipel, förutsatt att tillväxttakten håller i sig. Det är ett stort ”förutsatt”, men investerarna som deltog i rundan bedömer uppenbarligen att AI-infrastrukturmarknaden fortfarande expanderar tillräckligt snabbt.
Vad Bernhardsson tog med sig från Spotify
Erik Bernhardsson är inte en typisk förstågångsgrundare. Han jobbade på Spotify under bolagets tidiga och mest formativa år, där han bland annat ledde utvecklingen av rekommendationssystemet, den maskininlärningsmotor som ligger bakom funktioner som Discover Weekly. Erfarenheten gav honom djup förståelse för hur man bygger infrastruktur som skalar, och för de flaskhalsar som uppstår när ingenjörsteam försöker köra komplexa beräkningsmodeller i produktion.
Det är ingen slump att Modal riktar sig mot just det problemet. Bernhardsson har sett inifrån vad det kostar ett stort techbolag att hantera AI-infrastruktur internt, och hans tes verkar vara att de flesta företag varken har resurserna eller kompetensen att göra det lika effektivt som en specialiserad plattformsleverantör.
Medgrundaren Akshat Bubna kompletterar med erfarenhet från liknande infrastrukturproblem. Tillsammans har de byggt ett team som enligt branschobservatörer har rekryterat tungt från Silicon Valley-bolag med fokus på distribuerade system och molnarkitektur.
Börsnotering istället för försäljning
Det vanligaste slutmålet för ett venture-backat bolag med Modals profil är en exit genom förvärv. Stora molnaktörer, Amazon, Google, Microsoft, köper regelbundet upp lovande infrastrukturbolag för att integrera tekniken i sina egna erbjudanden. Med en värdering på 43 miljarder kronor finns det dock bara en handfull potentiella köpare som har råd, och Bernhardsson har alltså konsekvent pekat i en annan riktning.
En börsnotering ger grundarna och de tidiga investerarna likviditet utan att ge upp kontrollen över bolaget. Det innebär också att Modal kan fortsätta agera som oberoende plattform, vilket är viktigt i en marknad där neutralitet gentemot molnleverantörerna är en konkurrensfördel. Ett företag som är ägt av Amazon har svårt att sälja till kunder som kör på Google Cloud.
Tidpunkten och vilken börs som är aktuell har inte kommunicerats offentligt. Men med den senaste rundan i ryggen har Modal kapital att växa vidare i åtminstone ett par år utan börsnotering, vilket ger utrymme att tajma noteringen efter marknadsförhållanden snarare än kapitalbehov.
Vad det betyder för den som bygger i AI
Modals tillväxt bekräftar något som blivit allt tydligare det senaste året: de stora pengarna i AI-eran går inte bara till de bolag som bygger modeller. Infrastrukturskiktet, verktygen, plattformarna och beräkningslagren, drar till sig minst lika mycket kapital. Historiskt har det mönstret upprepats i varje teknologisk våg: under guldrushen var det de som sålde spadar som tjänade mest pålitligt.
För svenska teknikbolag och investerare har Modals resa en konkret implikation. Den visar att det går att bygga globalt konkurrenskraftiga AI-infrastrukturbolag med svenskt ursprung, och att riskkapitalmarknaden är beredd att finansiera dem till nivåer som tidigare var reserverade för amerikanska grundare med Silicon Valley-adress. Bernhardsson bor och verkar i New York, men bolaget bär svensk kompetens och det svenska ingenjörsarvet från Spotify i sin kärna.
Den som funderar på att investera i eller starta ett bolag i AI-sektorn bör notera var pengarna faktiskt hamnar. Applikationslagret, de slutprodukter som konsumenter ser, är fortfarande svårt att försvara mot konkurrenter eftersom underliggande modeller byts ut snabbt. Plattformslagret, där Modal opererar, har starkare inlåsningseffekter: när ett utvecklarteam väl har byggt sina arbetsflöden på en plattform kostar det tid och pengar att byta. Det gör kundrelationerna klibbigare och intäkterna mer förutsägbara, vilket i sin tur motiverar de multiplar som investerarna accepterar.